יולי 24 2010
קואליציית לארג'-קאפ איכותיות
אז ג'רמי גרנתהם, ברוס גרינוולד וביל מילר, בין היתר, חושבים שלארג'-קאפ אמריקניות איכותיות נותנות כיום למשקיע את ההזדמנות של הלייפ:
ג'רמי גרנתהם (ממליץ גם לבנות גדר מעצים):
Today this forecast (see Exhibit 1) suggests that it is possible to build a global equity portfolio with just over the normal imputed return of around 6% plus inflation. With our forecast, this can be done by overweighting U.S. high quality stocks and staying very light on other U.S. stocks.
Investors are again being offered an extraordinary opportunity to put capital to work in high-quality companies at a good price, says Columbia professor Bruce Greenwald
The point here is simple: U.S. large capitalization stocks represent a once in a lifetime opportunity in my opinion to buy the best quality companies in the world at bargain prices. The last time they were this cheap relative to bonds was 1951. I was 1 year old then, but did not have then sufficient sentience or capital to invest. I do now, and if you are reading this, so do you.
בתיק השותפות אני מוטה דווקא לאיכותיות שלא נסחרות (ציבורית) בארה"ב, אבל לאחרונה קראתי רעיון ב-VIC שעשוי להשתלב יפה עם עמדת הקואליציה הנ"ל ואפילו להעניק למשקיע ההדיוט פיזור הולם - תעודת הסל XLP עומדת על אותו המחיר בו נסחרה לפני עשור, אך שילשה מאז את גובה הדיבידנד המחולק:
XLP now looks like it'll be paying 75 cents in 2010 which is almost triple the dividend from a decade ago, and the share price is still where it was at the beginning of the decade.
תגובתכם? האם רעיון ראוי עבור גברת כהן?
לדעתי באופן בסיסי ה- margin of safety גבוה יותר בדרך כלל בחברות Large Caps איכותיות (כמובן שלא בכולן, אבל בהחלט ניתן למצוא מציאות), הן בשל היכולת המוכחת לייצר רווחים לאורך זמן, היתרון התחרותי והיתרון לגודל המשמעותי מאוד ויתרונות רבים נוספים ובייחוד בשל המחיר שלהן כיום. כמובן שקיים החשש שחברות ה- Large Caps עלולות להיות גדולות מדי בשביל להמשיך ולצמוח בשיעורים משמעותיים וזאת להבדיל מחברות קטנות יותר שלכאורה העתיד פרוס לפניהן, ובשל כך גם בין ה- Large Caps צריך למצוא את החברות האיכותיות יותר ולהתמקד בהן (בדיוק כפי שמנתחים Small ו- Mid Caps), ותעודת הסל האמורה עלולה לגרום לכך שהתשואה מהאיכותיות עלולה להיפגע משמעותית בשל הבינוניות.
בנוסף, אני באופן אישי מעדיף להתמקד בחברות מעולות וגדולות שהאיכות שלהן יוצאת דופן, ואני חושב שהסיכוי הנובע מאיתור מציאות מדהימות מבין החברות הקטנות לא משתווה לסיכון הגבוה יותר הכרוך בחברות אלו (גיוון של מקורות הכנסה, איזורי פעילות, יתרון תחרותי וכו'). כמובן שמי שסבור שביכולתו לאתר את ה"טבע" הבאה עוד בשלבי התפתחותה המוקדמים עשוי להשיג תשואות מדהימות, אבל זה לא מצוי ב- circle of competence שלי…
אני חושב שהנטייה להחזיק רק consumer staples היא קצת הרפתקנית לגברת כהן מחדרה ובכלל אבל הרעיון של להחזיק מניות של חברות גדולות שמתומחרות בזול יחסית להיסטורייה ובעלות יכולת להעביר את עליית המחירים ללקוחות קסם גם לי (אבל לא מתאים למשקיע הפסיבי לדעתי שצריך לדבוק באינדקס רחב כמו S&P500 שממילא מוטה חברות גדולות ומוצלחות).
גרנתהם מחזיק JNJ MSFT PFE ו ORACLE מלבד קוקה קולה וול מארט, ביל מילר מדבר על IBM , אני לא יודע מה גרינוולד מחזיק אבל הם לא מדברים על התחום הזה בלבד.
גם אני מוצא בגדולות מציאות גדולות יותר מהקטנות באופן יחסי לאיכות, למעשה המחירים של חלקן לא כ"כ רחוקים מהתחתית של מרץ 09.
אהבתי את הרעיון
יש ברשימת החברות האלו דיי הרבה שקראתי עליהן, הן פשוטות, חלקן זולות וחלקן אני לא מצפה שיהיו זולות וכמה מתוכן תכננתי לקנות בפעם הבאה שאני אבנה תיק, בשביל שיהתיק יהיה יותר יציב.
אהבתי גם את הרעיון של WEN ( לא קניתי, תלוי מתי אני אבנה תיק ואז אני אחליט עם לקנות)
http://www.valueinvestorsclub.com/value2/Idea/ViewIdea/34418
ל-1
אני חושב שהכוונה בציטוטים למעלה היא לא שלחברות האלה צפויה צמיחה יוצאת דופן אלא שהן מתומחרות היום בזול יחסית לנכסים העכשוויים שלהם.
לא הבנתי מה שביל מילר אומר לגבי ההשוואה שלהן לאג"חים, איך משווים מחירי מניות למחירי אג"חים? ובכלל, מה זה משנה מחירי המניות למול מחירי האג"ח? זה מצביע על איזה כיוון עתידי של מי מהם? מישהו יכול להסביר?
לפי הספר "המשקיע האטילגנטי" ובכלל לפי התאוריה
אם מחיר האגח נותנים לך תשואה שווה למניה, למה לך להשקיע במניה? הלא היא בעלת סיכון גבוה יותר מאגח. (שם מדובר בעיקר על אגח מדינה).
שאלה טובה…
אני מנסה להבין למה המניות האלה נסחרות במכפילים כאלה נמוכים. הרי כמו כל החברה המכובדים למעלה כולם רואים את זה. ועולות לי שתי השערות:
1. המשקיעים חושבים שאנחנו הלכים לדפלציה כך שהרווחים של החברות האלה לא יצמחו ולכן רוצים פיצוי.
2. אין פשוט מספיק כסף לקנות אותן. החסכון של הציבור האמריקאי (פרטיים + חברות) הוא 800 מיליארד. ממשלת ארה"ב מגייסת 1.4 טלריון דולר כל שנה. כך שפשוט לא נשאר כסף להשקעה.
שאלה קשה…
ולרשימה אפשר לצרף גם את ביל גרוס:
http://www.businessinsider.com/bill-gross-bonds-have-seen-their-best-days-
2010-7
ואולי הקרן המניתית של פימקו היא הפתרון לגב' כהן?
ל 7 מעניין מאד מה שהבאת אבל זה נאמר יותר בהקשר של האג"ח מאשר בהקשר של מניות ובפרט מניות גדולות.
מכיון שהתשואות לפידיון בארה"ב הן נמוכות כ"כ כבר לא נותר להן פוטנציאל לעלות ומכאן הן יכולות להישאר ברמה נמוכה אם תהיה דפלצייה ארוכת שנים (לא חושב שמשהו כזה קרה אי פעם) או שתהיה אינפלצייה והריביות יעלו ומכאן גם התשואות לפידיון (ע"י נפילה בשערי האג"ח) ולכן יש פוטנציאל דווקא להפסד הוני \ תשואות לא מרשימות בהשקעה באג"ח לטווח ארוך לעומת כל נכס (מניות, נדל"ן וכד').
בהנחה שקניה של מניות איכות אמריקאיות היא נכונה היום בגלל מחירים נוחים אז למה דוקא XLP הרי זוהי תעודה שהקריטריונים להשתייכות אליה הם סקטוריאליות ולאו דוקא קריטריונים איכותיים וגם אם נקבל את העובדה שתשואת הדיבידנד נדיבה ( לדעתי היא מאד השתפרה בעשור האחרון וטובה במונחים יחסיים לתשואת אגח אבל אבל היא לא גבוהה אבסולוטית במונחים היסטורים) עדיין ההשתייכות לתעודה זו היא לא על פי י תשואת דיבידנד גבוהה
לדעתי אם כבר מניות איכות אז אולי עדיף קרנות (כמו זו של מילר) או תעודות שההשתייכות אליהן היא על פי גודל חברה, איכות (על פי הקריטריונים של גרנתהם - מעט חוב וכו) או תשואת דיבידנד
למשל כמו אלה:
http://www.etfexpert.com/etf_expert/2009/07/etf-expert-morningstar-misses-the-etf-boat-with-wide-moat-etfs.html
האם אני מפספס כאן משהו , האם בזכות ביקוש קשיח יש איכות BUILT IN דוקא ב STAPLES?
ל 6 - גרנתהם מציע כמה הסברים אפשריים לשאלה למה מניות אלה זולות
ל-9: ההנחה היא שחברות התעודה מתמודדות, לכאורה, טוב יותר מאחרות עם אינפלציה ודיפלציה.
התפתחות מעניינת נוספת בנושא. פרם ווסטה מפיירפקס הודיע אתמול שחברה כעת מגדרת 93% מתיק המניות שלה (לעומת 30%) בדיווח הקודם.
מה שמעניין הוא שהגידור החדש הוא דווקא על הראסל 2000….
עודד,
הרעיון הזה נכון כבר הרבה זמן לפחות כשנתיים. הבעיה היא שהמשקיעים לא מספיק סבלנים בכדי לקבל את התשואות הממוצעות לאורך זמן.
לחברות הללו יש כמה דברים להציע בכל זמן נתון בשוק ההון:
יכולת לישון טוב בלילה למשקיע ההידיוטה
סבירות מאוד נמוכה של חיתוך או עצירת התשואה השנתית (DIV)
עסקים יחסית פשוטים להבנה
עסקים שנמצאים כמעט בכל תיק כזה או אחר של השקעות
יכולת לייצר מזומנים בכל תנאי השוק
בשנתיים האחרונות מה שהשוק הוסיף לקריטריונים לעיל, זה את הפוטנציל הגדול לתשואה על שער המניה. מכך יוצא שמי שנמצא בשוק ההון הרבה שנים. לדוגמה שלושת המשקיעים שציינת למעלה מבינים את השילוב הזה ולכן רואים אותו כפעם בחיים. ואני דרך אגב נוטה להסכים עם הגישה הזו.
אחרי הכל למה למשקיע ההידיוט לקחת עסקים שלכאורה הסיכון בהם גבוהה בהרבה לעומת עסקים שנחשבים ליותר יציבים ונסחרים במחירים אטרקטיבים היום?
נכון שבטווח הארוך התשואה שלך על אפיקי "הסיכון" תהיה גבוהה בהרבה אבל זו כבר שאלה של כל משקיע והשאיפות שלו. אני חושב ששילוב בין האפיקים יכול לעשות רק טוב למשקיעים השונים.
מתי אלון
ל-12: זה נכון מתי. וההדגשה שלך לנושא הסיכון היא זו שמפרידה בין הרציונל של מילר וגרינוולד לבין זה של גרנתהם - שלושתם מגיעים אמנם לאותה מסקנה, אך הנימוקים שלהם שונים.
בלומברג מדווח על הנפקות האג"ח האחרונות בארה"ב. השוק משלם ביוקר היסטורי על אג"ח באיכות גבוהה, אך באותה שעה, נמנע מקניית תשואות הדיבידנד (הגבוהות יותר) שצמודות למניות של אותן חברות.
14 מה הפרשנות שלך לעניין?
כשל שוק? -> תשואת הדיבידנדים אמורה להיות נמוכה יותר או התשואה על האג"ח גבוהה יותר.
השוק צופה דעיכה ברווחיות של JNJ וכד' ובסופו של דבר דיבידנד יותר נמוך?
שילוב של הדברים?
נושאים אחרים?
שוק האג"ח בארה"ב הוא להבנתי דה פקטו שוק של מוסדיים (בניגוד לאצלנו שבו התל בונד ושאר אג"חים נסחרים לכולם), העדר הטיפש לא נמצא בתחום אלא אם כן המוסדיים שם מקבלים דרישה להשקעות סולידיות יותר.
למרות שזה שוק סגור לגב' ג'ונסון מאוהיו נשמע כאילו התשואות הנמוכות על האגרות עושות קולות של בועת אג"חים (יותר מדי כסף על פחות מדי נכסים שקיימים מהסוג הזה).
במחירים של המניות והאגח"ים ובאיכויות של החברות האלו אני חושב שההבדל בביטחון שמעניק נייר הערך קטן בהרבה מהפרש התשואות העתידיות \ המחירים.
ל-15: העובדה שציינתי עומדת בפני עצמה, אבל אם אתה מחפש פרשנות, מדובר, כנראה, בציפייה של השוק לאינפלציה גבוהה יותר (תשואת האג"ח קבועה, אך תשואת הדיבידנד עשויה לעלות). ראה כאן (וגם כאן).
אם כך משתמע מ16 ששיווי המשקל הוא כשתשואת הדיבידנדים של חברה גבוהה לעומת תשואת האג"ח שלה (כי השוק צופה שהדיבידנדים יעלו או שהתשואה הריאלית של האגח"ים תהיה נמוכה יותר). תקן אותי אם אני טועה.
אני חושב שזו הנחה רעועה קצת (אקסיוז מיי פרנץ') אם מאז שנות השישים תשואות אג"ח ממשלתי (אג"ח חברה ייסחרו בפרמיית הסיכון לעומתו ) גבוהים מתשואת הדיבידנדים כמו שרואים במקור שהבאת.
התשואות התהפכו בשנות השישים, עד אז ניהול הריבית המוניטרית היה הדוק פחות לעומת התקופה המאוחרת יותר (מסקנה שלי מהנתונים של שילר על האינפלצייה והריביות, ואני לוקח אותה בעירבון מוגבל).
מסתדר לי יותר לפי הלוגיקה הזו אם היא נכונה ואם מניחים שהתשואות לא יתהפכו שוב (ויש כאן אי וודאות מסויימת) שהשוק צופה דווקא דפלצייה לא קצרה.
אפשר להסתכל על הנתונים אחרת, מאז שנות השישים השוק ציפה שהדיבידנדים ייצמחו בקצב שיכפר על הסיכון והתשואה העודפת באג"ח (לעומת הדיבידנדים). עכשיו כבר לא.
Loews Chief Tisch Says Buy Exxon, J&J as Bond Yields Fall Close to `Zero'
אני לא מכיר את ביגס, אולי מישהו פה כן. בכל מקרה מראה שהקואליצייה מתרחבת.
http://www.bloomberg.com/news/2010-08-31/biggs-holds-fair-amount-of-risk-says-odds-of-second-recession-are-low.html
בקשר ל 14 גם טילסון מתבטא בנושא CNBC. מתחיל בבועה באג"ח לעומת תימחור המניות בחברות הבלו צ'יפ.
http://www.gurufocus.com/news.php?id=105975